主笔|李平
老牌白酒品牌老白干酒（600559.SH）不被市场看好了。
最近，老白干酒公告，公司副董事长张煜行、副总经理李玉雷、副总经理郑宝洪三人拟竞价减持公司股份。这距离老白干酒上一次公布股东减持计划已过四年。
近年来，老白干酒的股价表现疲软，从高点至今腰斩。现在春节后刚开工，高管们就迫不及待要减持股份，这个操作令投资者不解。
作为一家有上千年历史的白酒企业，从经营情况来看，老白干酒盈利能力低于同行其他白酒上市公司，此前还出现过产品安全质量问题。
01
高管减持套现380余万元
2025新年伊始，老白干酒就遭到了核心管理层的减持。
2月8日，老白干酒发布公告称，截止本公告日，公司副董事长张煜行、副总经理李玉雷、副总经理郑宝洪所持公司股份数均为27万股，占公司总股本的0.0295%；上述股份来源均为公司实施2022年限制性股票激励计划所获授的股份。
因个人资金需求，张煜行、李玉雷、郑宝洪三人拟以集中竞价交易方式分别减持公司股份不超过6.75万股，即上述董事、高管减持公司股份合计不超过20.25万股，占公司总股本的0.0222%。若以老白干酒2月13日收盘价19.07元计算，总计减持金额不超过386万元。
白酒行业高管和股东减持行为并不常见，老白干酒上一次公布股东减持计划是在2021年，距今已经四年之久。虽然这一次管理层减持仅百亿元，但仍引发了投资者对其未来发展的担忧，有股民评价：“这是自己都不看好自己了”。
二级市场上，老白干酒近期股价连续下滑，距离历史高点已经“腰斩”。2023年2月16日，老白干酒股价触及38.47元，创下新高，截至2025年2月13日股价报收19.07元，区间跌幅达50.4%，2025年开年以来的股价也跌近10%。
值得一提的是，在实施股权激励的2022年，老白干酒还给高管大幅加薪。此次减持的三位高管中，张煜行年薪由26.2万元涨薪至51万元，涨幅94.66%；李玉雷与郑宝洪年薪均由22.5万元涨薪至48万元，涨幅高达113.33%。
老白干的员工人均薪酬却在减少。2021年至2023年间，老白干酒的员工薪酬由8.69亿元增长至9.70亿元，涨幅11.62%，员工数量由6321人增长至7498人，增幅18.62%。在员工规模扩大的情况下，其员工薪酬总体规模的涨幅远低于高管薪酬的涨幅。
02
营收增速逐季放缓
老白干酒历史最早可追溯至明代。因酒体“醇香清雅、甘洌丰柔”获名老白干。老白干酒自称实现了老白干香型、浓香型、酱香型的“一树三香”和衡水老白干、文王贡酒、板城烧锅酒、武陵酒、孔府家酒“五花齐放”的局面。
2024 年前三季度，老白干酒实现营业收入40.88亿元，同比增长6.29%，实现净利润5.56亿元，同比增长33.00%。
亮丽业绩背后，老白干酒单个季度营业收入同比增速却在放缓。具体来看，2024年第一、二、三季度，公司营业收入分别为11.30亿元、13.40亿元、16.18亿元，同比分别增长12.67%、9.00%、0.26%。第四季度的收入增速或将趋于负增长。
财报显示，代表“业绩蓄水池”的合同负债明显恶化。截止2024年第三季度末，老白干酒合同负债余额为17.50亿元，较二季度末的18.62亿元减少了1.12亿元，降幅约为6%，而相较于2023年同期的20.26亿元，减少了2.76亿元，降幅超过10%。
存货金额居高不下也是一个警示信号。2023年末，老白干酒存货余额为33.50亿元，2024年一、二、三季度末，该经营指标分别为34.78亿元、35.32亿元、34.37亿元。
众所周知，白酒主要依赖于经销模式，经销商数量变动一定程度上会影响老白干酒的业绩表现。作为河北地区唯一一家上市白酒企业，老白干酒靠并购向外省扩张，由此完成在河北、湖南、安徽、山东四个主要省份的布局。
2024年前三季度，山东区域营业收入同比增长33.62%，为老白干酒在国内增长最快的地区，报告期内经销商数量不仅没有增加，反而减少了14家；湖南区域作为老白干酒经销商数量最多的区域，锐减164家，剩8485家，前三季度录得收入同比增长13.34%。
03
多次被监管部门点名
虽然业绩在提升，但老白干酒盈利能力算不上高。2024年前三季度，老白干酒整体毛利率仅为66.21%，而其他白酒上市公司毛利率多在70%以上。同期，老白干酒净利率进一步提升至13.61%，而A股19家白酒上市公司，平均净利率接近40%。
近年来，老白干酒致力于推进产品的高端化转型，早在2018年便推出了市场零售价高达每瓶1688元的“1915衡水老白干”，进入2023年，老白干酒进一步加大高端化的步伐，成立了专门的高端酒事业部。
财报显示，100元以上的“高档酒”是老白干酒的收入主力，占比超一半。2024年前三季度，100 元以上产品实现营业收入20.44亿元，同比增长15.71%；100元以下（含 100元）产品实现营业收入20.2亿元，同比增长8.35%。
业内人士表示，白酒行业低中高端产品有一个大致的价格定位，120元以下的都叫低端酒，120元到300元是中档酒，300元到600元叫次高端酒，600元以上就是高端酒，1200元以上就是超高端酒。这么来看，老白干酒的分类就很简单了。
笔者浏览衡水老白干天猫旗舰店，截至2025年2月13日15：30时，售价超过3000的衡水老白干1915（67度500ml 单瓶装）历史成交未过百；优惠后售价2494元的衡水老白干2025生肖蛇年纪念酒（52度750ml单瓶装）只有7单历史成交。
在天猫旗舰店里，老白干酒卖得最好还是200元左右的酒。其中，券后价234.61元的衡水老白干青花手酿（52度500ml*4瓶整箱装），已售4000+。
值得一提的是，老白干酒曾多次被监管部门点名。
2019年，河南省市场监督管理局公告，孟津县西城量贩有限公司销售的标称衡水衡酒酒业有限公司生产的2批次老白干酒，经过检验机构检测，确认氰化物（以HCN计）检出值分别为16mg/L、13mg/L，而标准规定为不大于8.0mg/L，超标1倍。
2020年，老白干酒旗下酒厂文王贡酒陷入“排污门”。文王贡酒作为安徽省内重点排污单位，因存在“排污重视程度不够、运维单位严重不负责、问题不整改、自动监控设备长期质控样考核不合格”等问题，被安徽省生态环境厅“点名”。
2021年，山东省市场监督管理局发布通告称，其在检测孔府家酒生产的府藏浓香型白酒时发现，该产品的甜蜜素不符合食品安全国家标准规定。据悉，甜蜜素属于非营养型合成甜味剂，甜度比白糖高40倍，过量摄入会对人体肝脏、神经系统造成危害。
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